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過去兩年市場對公司飛行員供給瓶頸和應收賬款增加頗多擔憂，但是我們預計2023Q3 運營數據表現有望助力重建信心，民航業Beta 和公司自身成長共振可期，建議關注基本面拐點。8 月以來，公司單日航班量最高超過300 架次，此前最近一次超過300 班為2021 年1 月的春運期間，考慮2023 年末公司機隊規模或升至72 架，我們預計公司2024 年初將能夠實現機長供給和機隊規模的最優匹配。截至2022 年底，公司在飛航線中獨飛航線占比達89%，低線市場主體為滿足通達性需求，支線航空或為現實選擇，應收賬款無需過度擔憂，2024年公司在財政部支線補貼的占比有望重回20%。暑期行業量價表現有望超預期，運力增長+利用率缺口修復+票價提升有望共振并傳導至公司利潤端，料2024 年華夏航空凈利潤或增長至9~10 億元。目前公司估值頗具吸引力，業績拐點可期，建議及時布局，維持“買入”評級。

飛行員供給瓶頸2023H2有望基本化解，8月以來日均航班量突破290架次，公司強化監管化解長期發展的潛在擾動因素，業績拐點可期并有望重回成長。根據航班管家數據，8月前11天，華夏航空日均航班量超過290架次，其中單日航班量最高提升至304班，比7月日均航班量增長8.1%。2021年7月、8月短期事件性的沖擊后，機隊飛行員數量瓶頸成為公司產能端的重要制約因素，也成為市場關注的焦點。截至2023年7月，今年以來公司日均航班量月度復合增速6.1%，供給端瓶頸逐步緩解，產能利用率提升至70%以上，8月前11天華夏航空日均航班量較2020年8月日均航班量提升4.3%。目前公司運營機隊提升至67架，料2023H2將繼續引進5架飛機，按照72架機隊規模，我們預計2023年年末公司產能利用率將超過80%，2024年初恢復正常水平。飛行員隊伍強監管化解公司長期發展的潛在擾動因素，短期擾動出清，公司差異化競爭構筑格局優勢，業績拐點可期，有望重回成長。

暑期行業量價表現有望超預期，國際線積極信號持續釋放，深耕支線的華夏航空Q3 有望實現正向利潤。8 月10 日，文旅部宣布即日起恢復全國旅行社及在線旅游企業經營中國公民赴有關國家和地區（第三批）出境團隊旅游和“機票+酒店”業務，涵蓋泰國等東南亞5 國、韓國、歐洲、美國等主要出境目的地。國際線積極信號不斷累積，寬體機有望突破過去3 年的利用率瓶頸，對于民營航司擁有了高收益國內線和國際線的兩重選擇。隨多條航線孵化后客流增加，公司有限額模式占比持續提高，我們預計目前公司政府采購收入占比約30%，2024年或進一步降至近20%。即公司客票收入將更具彈性，票價提升將更大程度地傳導至業績端。暑期以來，華夏航空裸票價相對于2019 年同期增長20%以上，在航班量持續恢復的背景下，2023Q3 公司凈利潤有望扭虧為盈。

2024 年公司在財政部支線補貼的占比有望重回20%，應收賬款風險可控，獨飛航線數量占比近九成，無需過度擔憂。受防控政策和飛行員供給瓶頸的影響，2021H2~2022H1 公司日均航班量降至149 架次左右，導致2022 年獲得財政部支線補貼同比下滑40.3%至1.75 億元。若2024 年公司產能如預期恢復正常，我們預計公司在財政部支線補貼的占比有望重回20%，同時新疆省級補貼隨著航班量增加而恢復。公司采用與支線相適應的機構運力購買模式，市場擔憂應收賬款的增加，2022 年末公司應收賬款環比年初下降25.7%，我們預計2023年一年期內應收賬款占比最高超過40%。截至2022 年末，公司在飛航線中獨飛航線占公司航線總數的比例達89%，低線市場主體為滿足通達性需求支線航空或為現實選擇，無需過度擔憂。

在航空行業重構繁榮背景下，運力增長+利用率缺口修復+票價提升有望共振傳導至公司2024 年的業績端，料凈利潤有望增長至9~10 億元。公司預計2023 年引入7 架飛機，隨機長數量恢復，結合公司業務布局，我們預計2024~2026年引進增速或升至10%以上，新引進飛機將優先匹配新疆、蒙古、衢州、蕪湖等較成熟市場的運力增長，再進一步投向云南、四川等新市場。我們預計公司2024 年初將能夠實現機長數量和機隊規模的最優匹配，運力投放或同比增長近四成。隨著票價上升貢獻業績邊際彈性，2024 年公司凈利率或創新高，凈利潤有望增長至9~10 億元。

風險因素：宏觀經濟承壓；油匯波動超預期；補貼減少超預期；票價提升不及預期；運力修復不及預期；高鐵競爭超預期。

投資建議：根據公司2023 年中期業績預告，華夏航空預計2023H1 公司凈利潤虧損5~9 億元，公司2023Q1 資產產負債率較單季度高點下降7.2pcts 至78.7%，悲觀預期或已經得到充分反映。7 月公司控股東以8.68 元/股的價格，通過協議轉讓的方式轉讓給成德投資獲取現金5.5 億元左右，后續季度利潤轉正有望進一步緩解現金流壓力。在航空重構繁榮背景下，運力增長+利用率缺口修復+票價提升有望共振并傳導至公司2024 年的業績端，料凈利潤有望增長至9~10 億元。

我們維持公司2023/24/25 年EPS 預測為0.07/0.72/0.85 元，參考可比公司春秋航空、吉祥航空疫情前3 年Wind 一致預期PE(ttm)均值為20.6x、25.8x，我們給予公司2024 年20 倍PE 估值，對應目標價14 元，目前公司估值頗具吸引力，業績拐點可期，建議及時布局，維持“買入”評級。

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