元力股份(300174)2023年中報(bào)點(diǎn)評：業(yè)績逐季改善硬碳、硅碳材料有望形成第二增長曲線

2023-08-20 19:18:40 來源：中信證券股份有限公司

元力股份深耕木質(zhì)活性炭二十余載，依靠木質(zhì)活性炭、硅化物形成了穩(wěn)固的營收基本盤，且通過布局超級電容炭、硬碳、硅碳等新能源材料，持續(xù)打造第二增長曲線。公司業(yè)績2022 年保持較高增速，2023Q1 短期承壓，2023Q2 已顯著改善。我們看好公司在新能源碳材料領(lǐng)域的發(fā)展前景，有望帶動(dòng)公司營收凈利雙增。微調(diào)公司2023-2025 年EPS 預(yù)測分別為0.71/0.94/1.25 元（原預(yù)測值為0.73/0.93/1.24 元）。采用分部估值法，給予公司2023 年目標(biāo)市值82 億元，上調(diào)2023 年目標(biāo)價(jià)至23 元（原目標(biāo)價(jià)22 元），維持“買入”評級。

23H1 業(yè)績符合預(yù)期，23Q2 業(yè)績顯著改善。公司23H1 實(shí)現(xiàn)營收9.60 億元，同比 -3.1%；歸母凈利潤1.14 億元，同比 +0.4%。分季度而言，23Q1、23Q2公司分別實(shí)現(xiàn)營收4.57 億元（同比 -6.7%）、5.02 億元（同比 +0.4%）；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.45 億元（同比 -10.9%）、0.68 億元（同比 +9.7%）。分業(yè)務(wù)而言，公司23H1 年木質(zhì)活性炭實(shí)現(xiàn)營收5.97 億元（同比 +0.2%），毛利率27.70%（同比 -1.65pcts）；硅酸鈉實(shí)現(xiàn)營收2.93 億元（同比 +5.1%），毛利率9.32%（同比 -0.84pct）；硅膠實(shí)現(xiàn)營收0.69 億元（同比 -35.4%），毛利率31.40%（同比 -2.40pcts）。23H1 公司毛利率為22.36%，其中23Q1、23Q2 公司毛利率分別為21.65%、23.0%，呈現(xiàn)逐季改善態(tài)勢。

公司將推出事業(yè)合伙人中長期持股計(jì)劃，強(qiáng)化公司持續(xù)發(fā)展動(dòng)力。2023 年7 月10 日，公司發(fā)布《事業(yè)合伙人中長期持股計(jì)劃(草案)》，該計(jì)劃實(shí)施期限為十年（2024-2033 年），每一年度實(shí)施一期，各期滾動(dòng)設(shè)立、相互獨(dú)立，董事會將根據(jù)各年度核心人才吸引、激勵(lì)、保留的實(shí)際需要，確定各期具體參與人員和金額。參與對象在任一存續(xù)時(shí)點(diǎn)持股總額累計(jì)不得超過總股本的10%，在任一時(shí)點(diǎn)持股累計(jì)不得超過總股本的1%。該計(jì)劃有助于加強(qiáng)公司與員工利益的長期綁定，強(qiáng)化內(nèi)部激勵(lì)，調(diào)動(dòng)核心管理團(tuán)隊(duì)積極性，激活公司長期成長動(dòng)力。

(相關(guān)資料圖)

強(qiáng)化木質(zhì)活性炭龍頭地位，擴(kuò)張產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域。截至2022 年底，公司木質(zhì)活性炭產(chǎn)能已突破12 萬噸，市占率穩(wěn)定在30%以上，領(lǐng)先優(yōu)勢不斷擴(kuò)大。除了食品飲料等傳統(tǒng)應(yīng)用領(lǐng)域之外，公司不斷開拓木質(zhì)活性炭的應(yīng)用領(lǐng)域，包括穩(wěn)步布局藥用活性炭市場，以及大力拓展在氣相吸附領(lǐng)域的應(yīng)用。公司的竹基顆粒炭產(chǎn)能正在有序擴(kuò)張，有望在煤質(zhì)活性炭主導(dǎo)的環(huán)保領(lǐng)域逐漸替代煤質(zhì)活性炭，且享受環(huán)保用活性炭行業(yè)的高增速。

鈉電產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程加速，看好遠(yuǎn)期發(fā)展前景。（1）兩輪電動(dòng)車領(lǐng)域：2023 年以來，雅迪、臺鈴、新日等企業(yè)陸續(xù)發(fā)布了搭載鈉離子電池的兩輪電動(dòng)車，天能股份、超威電源、星恒電源等企業(yè)陸續(xù)發(fā)布了適用于兩輪車的鈉離子電池。（2）新能源汽車領(lǐng)域：在工信部2023 年6 月份公布的第372 批《道路機(jī)動(dòng)車輛生產(chǎn)企業(yè)及產(chǎn)品公告》中，首次包括了兩款搭載鈉離子電池的車型，分別是奇瑞汽車與寧德時(shí)代合作的奇瑞QQ 冰淇淋純電動(dòng)車型，以及江鈴汽車與孚能科技合作的羿馳牌玉兔純電動(dòng)車型。（3）新型儲能領(lǐng)域：中科海鈉、鵬輝能源、比亞迪等企業(yè)均已在運(yùn)行十兆瓦時(shí)級鈉離子電池儲能項(xiàng)目，而華寶新能、派能科技、遠(yuǎn)信儲能等儲能企業(yè)也均已布局鈉離子電池。在三大應(yīng)用場景驅(qū)動(dòng)下，鈉離子電池產(chǎn)業(yè)化正在加速，預(yù)計(jì)將迎來廣闊的發(fā)展前景。

動(dòng)力電池快充大勢所趨，硅碳負(fù)極滲透率有望持續(xù)提升。續(xù)航里程與補(bǔ)能時(shí)效性是影響消費(fèi)者購買新能源車的主要因素，快充技術(shù)日漸成為新能源中高端車型的標(biāo)配，也成為動(dòng)力電池制造商新一輪的競爭焦點(diǎn)。根據(jù)寧德時(shí)代公告，麒麟電池已于2023 年一季度量產(chǎn)，在電池體系結(jié)構(gòu)上相較現(xiàn)在常見的2C 充電體系具有一定改變。根據(jù)理想等車企公告的規(guī)劃，末來具有4C 快充能力電池滲透率預(yù)計(jì)將持續(xù)提升。負(fù)極是決定電池充電速率的核心材料，通過二次造粒、炭化包覆、摻硅等技術(shù)路線可為加速鋰離子遷移脫嵌過程提供良好構(gòu)造條件、提高儲鋰性及抑制鋰析出效應(yīng)、穩(wěn)定SEI 層和材料結(jié)構(gòu)。

公司硬碳、硅碳材料等新能源碳材料正在產(chǎn)業(yè)化，持續(xù)打造公司第二增長曲線。

2023 年1 月，公司全資子公司元力新能源碳材料（南平）有限公司成立。公司利用在碳材料相關(guān)領(lǐng)域的產(chǎn)學(xué)研積淀，正在加速打造公司碳材料在新能源領(lǐng)域應(yīng)用的優(yōu)勢地位。當(dāng)前公司超級電容炭、硬碳、硅碳負(fù)極材料等項(xiàng)目均在有序推進(jìn)，有望持續(xù)受益于鈉電產(chǎn)業(yè)化、動(dòng)力電池快充滲透率提升的進(jìn)程。2023 年有望成為公司新能源碳材料產(chǎn)品放量元年，形成新的業(yè)績增長點(diǎn)。

打造竹、炭、硅、能四大產(chǎn)業(yè)循環(huán)，憑借綠色發(fā)展持續(xù)降本增效。公司以建設(shè)循環(huán)產(chǎn)業(yè)園為抓手，通過物料與熱能的循環(huán)利用，將活性炭、硅酸鈉、硅膠、清潔能源等業(yè)務(wù)板塊有效連接，有望持續(xù)降本增效。此外，根據(jù)公司公告，公司將深化與益海嘉里金龍魚的合作，致力于推進(jìn)稻殼、稻殼灰生產(chǎn)水玻璃、活性炭的良性發(fā)展，已在遼寧盤錦就有關(guān)項(xiàng)目開展建設(shè)工作，實(shí)現(xiàn)了在新型原料稻殼方面的戰(zhàn)略布局，有利于不斷強(qiáng)化公司的長期競爭力。

風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭日益加劇風(fēng)險(xiǎn)；公司募投項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)展風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；匯率大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

投資建議：元力股份深耕木質(zhì)活性炭二十余載，依靠木質(zhì)活性炭、硅化物形成了穩(wěn)固的營收基本盤，且通過布局超級電容炭、硬碳、硅碳等新能源材料，持續(xù)打造第二增長曲線。公司的木質(zhì)活性炭一方面依靠在食品飲料等傳統(tǒng)領(lǐng)域的剛性需求，一方面推進(jìn)在煤質(zhì)活性炭主導(dǎo)的環(huán)保領(lǐng)域逐漸替代煤質(zhì)活性炭，且享受環(huán)保用活性炭行業(yè)的高增速。我們看好公司在新能源碳材料領(lǐng)域的發(fā)展前景，有望帶動(dòng)公司營收凈利雙增。公司憑借規(guī)模化優(yōu)勢、綠色循環(huán)生產(chǎn)方式持續(xù)降本增效，強(qiáng)化龍頭地位。考慮到公司2023 年以來硅膠業(yè)務(wù)承壓，以及2024年之后新能源材料業(yè)務(wù)放量的確定性較強(qiáng)，我們微幅調(diào)整公司2023-2025 年EPS 預(yù)測分別為0.71/0.94/1.25 元（原預(yù)測值為0.73/0.93/1.24 元）。我們預(yù)計(jì)，2023 年之后公司主營將分為傳統(tǒng)業(yè)務(wù)（活性炭、硅化物）、新能源材料業(yè)務(wù)（超級電容炭、硬碳、硅碳），適合采用分部估值法：(1)對于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，我們預(yù)測2023 年歸母凈利潤為2.5 億元；2023 年可比公司（金三江、新日恒力）的PE（Wind 一致預(yù)期）平均值為16x，我們給予公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)2023 年P(guān)E16x，對應(yīng)市值約40 億元。(2)對于新能源材料業(yè)務(wù)（超級電容炭、硬碳、硅碳等），該領(lǐng)域尚處于產(chǎn)業(yè)化初期，但產(chǎn)業(yè)化趨勢明確，我們采取市銷率估值法進(jìn)行估值；參照璞泰來、中科電氣、翔豐華等可比公司，其2019 年以來PS（TTM）均值分別為9x、7x、6x；在新能源車滲透率快速攀升的2021 年，其PS（TTM）均值分別為13x、11x、9x；考慮到公司在硬碳、硅碳、超級電容炭等領(lǐng)域具有技術(shù)優(yōu)勢，預(yù)計(jì)2025 年公司新能源材料業(yè)務(wù)營收為6.17 億元，審慎給予8x 的市銷率，則2025 年該部分業(yè)務(wù)對應(yīng)市值有望達(dá)49.4 億元，審慎假設(shè)折現(xiàn)率8.2%（WACC 為8.2%），則對應(yīng)2023 年市值為42.2 億元。綜上，上調(diào)公司2023年目標(biāo)市值至82 億元，上調(diào)2023 年目標(biāo)價(jià)至23 元（原目標(biāo)價(jià)22 元），維持“買入”評級。

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